貨幣寬松是一把雙刃劍，用對了是甘露，用錯了是砒霜_GDP

內容提要：

1、貨幣寬松用對了是甘露，用錯了是砒霜；

2、在供應或者需求嚴重不足時，的確需要貨幣寬松的刺激；

3、貨幣寬松的不同操作與實現路徑，效果完全不同；

4、不同的貨幣寬松實現路徑，對不同階層的影響大不一樣。

一、貨幣寬松用對了是甘露，用錯了是砒霜

日前召開的經濟工作會議已經給明年的貨幣政策定下基調，那就是穩健的貨幣政策要精準有力。我們的貨幣政策是否穩健，執行時能否做到精準有力，搞經濟分析的人心里都有一桿秤，無需我來評論。

與此同時，任澤平、連平、盛松成等投資系經濟學家們和所有的證券公司的經濟學家、分析師們，也在對2023年的貨幣政策發出市場預期。他們都在表示，因為美聯儲貨幣政策將由緊向松，其他主要經濟體的加息周期也將陸續收尾，所以2023年的貨幣政策空間應該會比2022年的要大得多。貨幣政策在總量工具、價格工具方面都有下調的空間。

經濟工作會議對貨幣政策的描述、經濟學家們對貨幣政策的預期，說得直白通俗一點就是：2023年我們還會繼續降息降準，通過維持較大幅度的社會融資增量來繼續增加流通中的貨幣數量。

很多人看到“貨幣寬松”四個字就像看到了人參燕窩和滿漢全席，看到“降息降準”四個字，就像看到了蹭蹭上漲的股價和不斷擴大的GDP增長幅度。我想鄭重地告訴你們，這可不一定。

數據：80%的機構投資者認為加密貨幣將在10年內超越傳統投資工具:4月26日消息，加密貨幣交易所 Bitstamp對23個國家約5,000名機構投資者和23000名個人投資者的一項調查發現，80%的機構投資者和54%的散戶投資者認為加密貨幣將在十年內超越傳統投資工具。此外，77%的機構和69%的散戶表示信任股票，70%的機構和67%的散戶表示信任加密貨幣。新興國家約80%的個人和機構表示信任加密貨幣，而在發達國家，這一比例僅為 62%。數據還顯示，散戶和機構投資者對包括穩定幣、NFT及區塊鏈網絡的DeFi投資工具的信任度約為60%。(Blockworks)[2022/4/26 5:12:31]

唐玄宗李隆基曾經說過一句極有哲理的話：此之甘露，彼之砒霜。貨幣寬松政策之于不同的經濟形勢、同一經濟形勢中不同的階層、以及貨幣寬松的不同操作實現途徑，用對了是甘露，用錯了是砒霜。

二、在供應或者需求嚴重不足時，的確需要貨幣寬松的刺激

從經濟理論上講，降低資金利率，增加社會融資，如果貨幣寬松政策定向供給端傾向，當然會刺激投資、擴大生產，增加供給；如果貨幣寬松政策定向消費端傾向，當然會增加需求端負債、刺激需求意愿，擴大消費。

比如改革開放前20年，我們當時面臨著嚴重的投資不夠，產能緊缺，供給不足，那些年我們一直實施寬松的貨幣政策，在償還投資欠賬、增加商品與服務供給方面卓有成效，很快化解了供不應求這個當時中國經濟的基本矛盾，極大滿足了中國對物資與服務的基本需要，因此也有效刺激了那些年的經濟迅猛發展，GDP的高速增長。1990-2000年，我們流通中的貨幣M2從15293億元陡增到134610億元，10年增長7.8倍，年均增長24.3%；GDP則從18872億元增加到100280億元，增加了4.3倍，年均增長18.2%。

比特幣跌破3萬美元后數字貨幣市值一日抹去近千億美元:7月21日消息，在24小時內，比特幣下跌超過5%，自4月中旬創下近65,000美元的歷史新高以來，其價格已暴跌了50%以上；以太坊下跌超過6%，XRP下跌近9%。而2021年以來，比特幣上漲了1.87%，以太坊和XRP全年上漲了約135%。根據CoinMarketCap的數據，截至美東時間7月20日上午6時29分，整個數字貨幣市場在24小時內蒸發了約890億美元的市值。數字貨幣交易所Luno業務發展主管VijayAyyar表示，30,000美元對于比特幣來說可能很重要，越過這個點位后，拋售可能會加劇，并下探22,000美元至24,000美元的水平。（CoinDesk）[2021/7/21 1:06:22]

新冠疫情初期，很多國家感染人數暴增，企業停工增多，失業率增加，居民收入受到沖擊。對此，大多數國家采取了貨幣寬松政策，主動增加政府負債，用于給收入受損的民眾和中小企業直接發放疫情補助，以穩定疫情期間的國內需求。

比如，截至2022年6月末，美國政府債務從2019年底的22.72萬億美元增加到30.93萬億美元，增加了8.21萬億美元，3年增加幅度達到36.1%。但其中，美國兩任總統簽署了五份新冠肺炎疫情相關的紓困法案，共計規模約5.73萬億美元，直接支付疫情補助的費用占到新增政府債務的70%。美國GDP在2020年下降2.5%之后，2021年增長10.2%，2022年1-9月增長11.1%。

Visa加密貨幣負責人：CBDC是未來十年貨幣和支付領域最重要的趨勢之一:Visa加密貨幣負責人Cuy Sheffield發布了一系列推文，分享了他對央行數字貨幣（CBDC）的看法。Cuy Sheffield，CBDC是未來十年貨幣和支付領域最重要的趨勢之一。一旦政府明確制定相關法規，比特幣就有更大的機會蓬勃發展。

在各國政府評估CBDC時，他們決定采取的道路將對隱私、貨幣主權、地緣以及加密貨幣和比特幣的全球采用產生重大影響。（ZyCrypto）[2020/7/5]

再比如歐盟27國政府債務從2019年的14.32萬億美元增加到2022年6月底的16.35萬億美元，增加了2.03萬億美元，3年增幅14.2%。其中，2020年4月和2021年7月，歐盟成員國財長會議達成協議，分別為歐洲新冠疫情實施總額為6200億美元、9200億美元的救助計劃，2輪合計15400億美元，占歐盟新增政府債務的76%。歐盟GDP在2020年下降6.2%之后，2021年增長8.6%，2022年1-9月增長10%。

歐盟兩大經濟體，都因疫情期間政府增加負債直接發錢保消費有效，需求空前旺盛，失業率均降到歷史新低。消費火熱疊加俄烏戰爭推高通脹，2季度之后又開始實施加息的貨幣緊縮政策來抑制需求、控制通脹了。

動態 | 加密貨幣與中心化支付相比的TPS并不準確:據CCN報道，Coinmetrics.io的聯合創始人Nic Carter的研究發現，將比特幣以及其他加密貨幣和PayPal等中心化系統進行比較的每秒交易量（TPS）是不準確的。[2018/11/13]

三、貨幣寬松的不同操作與實現路徑，效果完全不同

供應不足或者需求不足，都會引發嚴重的經濟矛盾。但供應與需求不足，又各有不同的表現形式：1、需求平緩下的供應不足，2、需求旺盛下的供應不足，3、供應過剩下的需求不足，4、供應平緩下的需求不足。

不同形式的供求狀態，貨幣政策的應對方式肯定是不同的。

需求旺盛下的供應不足與需求平緩下的供應不足，都會導致通脹，但前者必須實施緊縮的貨幣政策壓抑需求，后者必須針對企業貨幣寬松增加供給；供應過剩下的需求不足與供應平緩下的需求不足，都會發出通縮的市場信號，但前者需要針對勞動力和消費者貨幣寬松，刺激消費來消化過剩的供應，從而緩解企業庫存壓力，實現經濟正常循環。但后者，可能需要兩者兼顧。

比如1990-2000年，我們的經濟形勢就屬于典型的供應平緩下的需求不足，那10年我們持續的貨幣寬松，比較好地兼顧了對供給和需求的雙向刺激，獲得了那段時間經濟的持久高速增長。這10年，流通中的貨幣M2年均增長24.3%，居民可支配收入總額年均增長16.4%，GDP年均增長18.2%。

JLab創始人孫健：2018年數字貨幣投資回報率將低于2017年:據金色財經記者前方報道，在韓國TokenSky區塊鏈大會上JLab創始人孫健談到他對2018年數字貨幣投資市場的預測。他認為與2017年相比，2018年將會是“投資艱難年”，投資回報率低于2017年。[2018/3/14]

比如，2022年開始，歐美消費旺盛疊加俄烏戰爭導致的高通脹，經濟形勢轉向需求旺盛下的供應不足。因而他們都不約而同地采取了加息的貨幣收縮與縮減政府債務的財政收縮政策。到11月底，美國的M2已經從上輪貨幣寬松的最高峰21.74萬億美元，收縮到21.3萬億美元，半年就收回了2%的流動性。而我們同期的流動性則從249.8萬億人民幣擴張到了264.7萬億人民幣，擴張了6%。

從財政政策看，疫情高峰期過后的2021年開始，美國就轉向了收縮的財政政策。2021年美國新增國債比2020年減少了61.5%，2022年1-11月又比2021年減少了31.8%。美國貨幣收縮政策實施7個月后，應該說收到了明顯的效果，通脹從高峰期6月份的9.1%回落到了11月份的7.1%。

由于我們今年加大了疫情清零的力度，失業率增加，收入預期下降，但長期的持續的貨幣寬松、超前投資，供應反而繼續增長。所以我們今年的經濟形勢屬于典型的“供應過剩下的需求不足”，內需不足，之前掩蓋需求不足的旺盛外需，今年也快速回落。但我們實施貨幣寬松政策的路徑，并非通過增加政府負債來增加居民消費能力，而是將貨幣寬松與財政寬松的資金全部投向政府與企業。

很清楚，這樣的貨幣政策實施路徑通向的是繼續增加供給，而非增加居民收入來激活需求，所以最后的政策效果大家也都有目共睹了：11月份失業率回升到5.7%，比美國高2個百分點；1-3季度GDP現價增速5.7%，美國高達11.1%。特別是到了四季度商品出口下降再疊加社會消費品零售額下降之后，需求嚴重不足對經濟發展造成了嚴重的沖擊。

四、不同的貨幣寬松實現路徑，對不同階層的影響大不一樣

針對供給的貨幣寬松，債務的擴張，流通中的貨幣增加，通過政府投資和企業融資等定向途徑，主要進入了特定階層。實際上這是通過貨幣工具重新分配全社會資產。假如我們擁有100萬億資產，50萬億負債，有能力負債的人群通過貨幣寬松，多占有了50%的社會資產。當我們在凈資產并未增加時，再向市場注入50萬億貨幣，有能力負債的人群通過貨幣寬松，多占有的社會資產就從50%增加到了75%，沒有能力負債的中低收入階層的資產就被稀釋了25%，稀釋的部分被貨幣工具轉移到有能力負債的高收入階層了。注意，這個階層既包括個人，也包括企業和機關事業單位。

而在需求嚴重不足、生產者不愿意也不能夠擴大生產時，央行釋放出來的資金就無法流入實體，最后的歸途就是投資理財領域，從而造成實業境況不佳，但投資標的價格飛漲的虛假繁榮景象。比如前十年的房價飛漲原因即在于此。這也是所有的投資理財領域和房地產領域的經濟學家們，不管什么樣的經濟形勢，都熱衷于鼓吹貨幣寬松、建議貨幣寬松的根本原因。

而針對需求的貨幣寬松，債務的擴張往往伴隨著財政寬松，即債務通過財政政策流入居民和企業，債務由政府背負與消化，居民和企業得到的是無需償還的新增收入。100萬億資產、50萬億負債為例，這種模式下，新增加的50萬億最終被居民和企業占有，有能力負債的人群多占有的社會資產由50%減少到25%。而負債能力越差的人群從中占有的比例增加越多。這是成熟的資本主義國家構建福利社會、縮小貧富差距的遠勝于稅收的貨幣與財政手段。

為什么這種有利于低收入階層不利于高收入階層的貨幣與財政政策能獲得西方社會的共同認可呢？因為這種調節社會財富的方式從另外一個方面彌補了有能力負債階層的損失----刺激需求、旺盛消費，讓前者獲得有增長的市場。

在同一個地區同一段時間，消費率是和收入成反比的。增加高收入者的收入，其實根本不可能促進消費，只可能促進投資。給年入百億的馬云增加一千億，他的基本消費不會增加，但一定會收購更多的企業股權。但無限增加的投資由誰來消費？消費增長的真正潛力，其實主要集中在中低收入人群。財政每個人每個月補貼1000元，一年也就15萬億左右，只相當于今年固定資產投資的大約四分之一。但6億月均收入不足千元的低收入者的消費是不是馬上就會增加50%甚至70%？還有6億月均收入1000-3000的人，消費是不是至少會增加10-20%？消費起來了，企業的產品與服務就有人購買了，高收入階層的企業是不是利潤增加了？他們手里的股權是不是分紅與股價雙豐收了？

從經濟循環的角度看，針對供給端的貨幣寬松，很難形成經濟循環，只要終止寬松，經濟就會停滯；針對需求端的貨幣寬松，是建立在消費消化供給的循環基礎上的，哪怕從寬松轉入緊縮，消費的慣性也會維持適度的增長。比如歐美二季度都開始加息了，他們下半年的經濟增長肯定會比繼續寬松的我們高。

講到這，大家應該基本上清楚了什么樣的貨幣寬松才能促進經濟增長，什么樣的貨幣寬松才能實現經濟的良性循環。我也認為并支持明年貨幣寬松，但千萬不要繼續定向供給端的自斷后路的砒霜式貨幣寬松，希望大家能把眼光看長遠一點，迅速實施定向消費端的甘露式貨幣寬松。

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